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: P+ }' }9 _2 D, }( ]8 n
$ w# _* I6 R+ q& ^( T' F. Y
0 \9 B5 R2 s. v 中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大，
' b7 e. h2 s4 j: K( M
- h% w! B5 e# \, Q* G1 _# @6 R
1 w4 n" |2 f" N7 Y形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于
" L. B! J8 ^; Y3 e+ J* ?
' c, T2 d. y4 m逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政
; q9 X" O; o1 ?! \# K3 @7 d
d. L; L" p. S策的确定性。; i7 }, R2 _: T( z5 \% {( a
* n( Y% m" h, D
中信证券主要观点如下：
6 F, V8 D! @' y" v+ o! @
( M2 C5 q' d* k z- y9 x 加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。; K, W& T @! _( O1 @. k4 K
4 A& ~1 \. x+ U0 Y/ d: B' t& j/ \
自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。
! I$ _: z9 G; T% E6 K/ o) i2 d. a) y4 D1 p
近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。
6 w& M- T6 n2 @0 z+ M. Y/ T6 ^! W, X) b
2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现3 n: n" p7 p5 H& m7 f7 d
9 K% R) j) w! k+ C不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。
* K2 ?. c; H2 d+ B- n. m v% p
1 U9 ^5 w5 I$ k( g; b6 W. F 加密货币市场与黄金愈发相似。
' q ~! v( b5 U% ?! w: G5 N
3 s7 u. W6 s/ J+ V @, w0 F 从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。
( M r& N3 A; ?8 s+ S- t0 L
6 i/ n$ H* O6 @& @2 ?% n* O: A) F 加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。: d# T3 m4 \ `
# b- M2 q. X' D' o/ t+ ], a# L" K
由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫
% G5 n0 d; x3 D W
3 W* G( \+ Z) G" _/ y: ]破灭、大量投机交易完成定价的格局。
4 U" O" ^9 Z* a- p. K. L+ V0 n3 F8 n) s# v& M) g0 @
短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。* U2 X& r4 |) u+ Z2 P `
; b0 C% g0 `0 }3 G4 q: ^& }
我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性% ~6 s/ [, D& d4 D4 H
% _& _" H0 @1 j4 r( P. U8 }9 Z$ s
共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。
& E8 P( @7 K q+ J. O. K% `, u( R7 R% I/ B& t" J
长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。" Z3 `+ X, P* ]9 g/ A% P
0 U- X9 T3 x5 J/ D7 J! C3 _
2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣
+ p4 Q6 K2 T2 ]$ B) }5 ^# }& ?* a6 e' Y
势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。) q4 J, ? c2 p" q2 L+ k+ x) [
; e* W! t1 N: H( K
展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。
5 v8 d0 C8 u# D% a+ W& }7 ^0 J* v) F
本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政9 f0 K1 I. [7 D4 m: `# _, S& z
7 ]7 E) M- S+ t4 ?" ^9 ~
策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。9 r! J( @ ^; E! X8 L1 I
; P/ W' }! Z& a! j4 { 风险因素：
) d' @4 R+ v3 C0 G. d+ J* b" g
& k o7 ^) p& Y+ W6 f8 S5 l 特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。* [/ Y9 K2 O% i% z( W9 ~* u d# i& p
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