一年后，加密市场还能交易什么？（转）

这个周末，内忧外患之下，加密市场又遭血洗，BTC 当前正于 Strategy 持仓成本价 7.6 万美元附近踌躇，山寨更是看眼价格就想自戳双目。

而在眼前颓象的背后，在最近和项目、基金、交易平台聊天后，我脑子里反复出现一个问题：一年之后，加密市场到底在交易什么？

+ k' z8 A& B8 {3 r; u而其背后更本质的问题是：如果一级市场不再生产「未来的二级」，那二级市场一年后在交易什么？交易平台会发生什么变化？
4 o5 i; Q/ V8 A) v# ?
尽管山寨已死早就是老生常谈，但过去一年，市场并不缺少项目。每天依然有项目在排队 TGE，作为媒体，很直观的，我们依旧在高频对接项目方的市场宣发。
' I1 E6 a: P0 F& |$ \
1 M& I2 v" ]( s6 p, @（注意，在这个语境里，当我们说的「项目」的时候，大部分所指的是狭义的「项目方」，最简单来说，就是对标以太坊和对标以太坊生态的项目——底层基础设施和各类去中心化应用，而且是「发币项目」，这也是我们行业所谓原生创新创业的基石。所以 Meme 和其他传统行业向加密进军生发出来的平台，我们暂时按下不表。）

如果把时间轴往前拉一点，就会发现一个我们都在避而不谈的事实：这些即将 TGE 的项目都是「存量老项目」，它们大多在 1–3 年前融资，只是现在终于走到了代币发行，甚至是在内外压力之下，不得不走到代币发行这一步。

这仿佛是一种「行业去库存」，或者说得更难听点，排队把生命周期走完，发币了，给团队与投资人一个交代，就可以躺平静待死亡，或是花着账上的钱希冀天降转机了。
) F5 i0 v3 P2 \/ w/ N1 @- ]
8 N/ A" w7 G, `0 q( i6 |( |一级已死
8 @. H6 F$ w4 H5 k3 q0 h# A* P: N对于我们这样在 1CO 时代甚至更早就进入行业，经历过几轮牛熊转换，见证过行业红利赋能无数个体的「老人」来说，潜意识里，总会觉得：只要时间足够长，新的周期、新的项目、新的叙事、新的 TGE 总会出现。
+ T# \/ h$ E' c9 F$ L
8 Z+ q! Z- j' |3 t" _! o然而事实是我们已经离舒适区很远了。

直接来数据，最近的一个四年周期内（2022 -2025），排除掉并购、IPO、公开募资等特殊一级市场活动，加密行业的融资笔数呈现出明显的下降态势

4 s" @/ }" N) |; b! V4 h2 R事实则比数据更难看，一级市场的变化不仅是整体金额缩水，更是结构性坍塌。

; I  X: C) `5 `# {0 i9 N! \8 z. F8 q过去四年间，代表着行业新鲜血液的早期轮次（含天使轮、种子前轮及种子轮）融资笔数呈现出了较整体更大的下降幅度（降幅 49.4%），一级市场对行业的供血能力一直在萎缩。
, b& p) \# j3 D' I- r0 {
少数融资笔数呈上升趋势的板块系金融服务、交易平台、资管、支付、AI 等应用加密技术，但和我们实际关系有限，说白了绝大部分都不会「发币」，反观 L1、L2、DeFi、社交等原生「项目」，融资下降趋势更为显著。
: A* C/ g. x; p; I$ ^6 y( [
一个易被误读的数据是，融资笔数大幅削减，但单笔融资金额有所上升，其主因也在于前文提到的「大项目」从传统金融侧捕获了大量资金，极大拉高了均值；另外主流 VC 会倾向于加码押注少量「超级项目」，例如 Polymarket 的多轮亿级美元融资。
7 O! D3 s  E" K. I. j: R) \) e: b5 a
1 W; @. z8 T+ d5 ^2 m( H而从加密资本一侧，这种头重脚轻的恶性循环更为显著。
1 R* I4 s$ o1 |
4 d  d) u, X% S/ Y# M, g不久前圈外的一个朋友问我，某只知名的超级老牌加密基金正在募资，但他看过 Deck 后很疑惑地问我为什么他们的收益「这么差」。下表就是 Deck 当中的真实数据，我就不提基金的名字了，仅摘取了其 2014-2022 年的基金表现数据。

可以清晰地看到，在 2017–2022 年之间，这只基金层面的 IRR 和 DPI 发生了明显的变化——前者代表的是基金的年化回报水平，更多反映「账面上的赚钱能力」，而后者代表的是已经真正返还给 LP 的现金回报倍数。

从不同年份（vintage）来看，这组基金回报呈现出非常清晰的「周期断层」：2014–2017 年成立的基金（Fund I、Fund II、Fund III、Fund IV）整体回报显著领先，TVPI 普遍在 6x–40x 区间，Net IRR 维持在 38%–56%，同时也已经具备较高的 DPI，说明这些基金不仅账面收益高，且已经完成了大规模兑现，吃到了早期加密基础设施和头部协议从 0 到 1 的时代红利。
. n/ e/ e% X+ S
* i$ u1 J" q& i! u而 2020 年之后成立的基金（Fund V、Fund VI 以及 2022 年的 Opportunity Fund），明显降档，TVPI 基本集中在 1.0x–2.0x 区间，DPI 接近为零或极低，意味着回报大多仍停留在账面层面，不能转化为真实退出收益。反映出估值抬升、竞争加剧和项目供给质量下降的背景下，一级市场无法复制过去由「新叙事 + 新资产供给」驱动的超额收益结构。
' R3 r) T; c& y5 X5 d6 n* O
数据背后真实的故事是 2019 年 DeFi Summer 热潮之后，加密原生协议的一级市场估值虚高，而这些项目 2 年后真正发币时则面临叙事乏力、行业收紧、交易平台把持命脉临时修改 Term 等现状，普遍表现不尽人意，甚至市值倒挂，投资人成为弱势群体，基金退出困难。
5 }0 h- \$ W, i, u, \
8 d! x! `; f) h  N但这些周期错配的资金仍然可以给行业局部造成虚假繁荣的表象，直到近 2 年一些庞大的明星基金募资时，才直观地看到真实数据之惨烈。
7 o! M( M; c/ F+ |# U
我举例的基金当前管理规模接近 30 亿美元，这也更说明它是观察行业周期的一面镜子——做得好不好已经不是单个项目选择的问题，大势已去。

而老牌基金尽管如今募资步履维艰，尚可以存活、躺平、吃管理费、或向投 AI 转型，而更多的基金则早已关停或是转向二级。

. D( Q) ]& G; A' W; R- ]$ l例如中文市场如今的「以太坊奶王」易理华老板，谁还记得不久前还曾是一级的代表人物，年均投资项目过百。
% V  x0 o5 V! y  H! E
山寨的替代品从来不是 Meme
8 C- `) X' a% U. L8 r$ E+ D- z0 S& f/ M当我们说加密原生项目枯竭时，一个反例是 Meme 的爆发。

过去两年，行业里有一个被反复提起的说法：山寨的替代品是 Meme。
( M3 b' S' Y4 k; s4 {8 W2 g
但现在回头看，这个结论，其实被验证是错误的。
; c0 B3 E3 t2 L
4 |  ]( X& I5 _5 |  NMeme 浪潮的早期，我们用「玩主流山寨」的方式玩 Meme——从大量 Meme 项目中筛选所谓的基本面、社区质量、叙事合理性，试图找出那个能够长期存活、不断换血、最终成长为 Doge，甚至「下一个比特币」的项目。

但是今天，如果还有人这样跟你讲「拿住 Meme」，你肯定觉得他脑子烧坏了。
6 K* T$ R* s$ B+ b
0 H, q; w7 r/ u( n9 ?8 |当下的 Meme，是热度的即时变现机制：是注意力与流动性的博弈，是 Dev 与 AI 工具批量化制造的产物，

. P/ \+ _4 m9 L& U" V* V5 v' F+ ?1 c7 S是生命周期极短、但供给持续不断的资产形态。
& p- J2 a7 p- W) j% F" a
: P, E1 _! z& L( F2 c. d它不再以「存活」为目标，而是以被看到、被交易、被利用为目标。
3 I* C1 _3 _( h
! ]* a! g. w+ t6 T1 h1 z  M% x% I我们团队里也有几位长期稳定盈利的 Meme 交易者，很显然的，他们关注的不是项目未来，而是节奏、扩散速度、情绪结构与流动性路径。

2 p3 L3 J# w" A有人说 Meme 现在没法玩了，但在我看来，特朗普的「最后一割」之后，恰恰让 Meme 作为一种新的资产形态，真正成熟起来。
. z. F& }4 n8 H5 T1 q- U% l0 H. L
Meme 本来就不是「长期资产」的替代品，而是回到注意力金融与流动性博弈本身，它变得更纯粹，也更残酷，也更不适合大部分普通的交易者。

向外寻求解决方案
8 }/ c3 y5 q' n5 d( h资产代币化
那么当 Meme 走向专业化，比特币走向机构化，山寨萎靡，新项目即将断层，我们这些普普通通却又喜欢价值研究、对比分析判断，带有投机属性，却又不是纯纯高频赌概率，想可持续发展，能玩什么呢？

" _. {. o0 ~/ |5 \7 S* y这个问题，并不只属于散户。
' A5 x( R) \0 [1 r, C
8 R3 Z2 h" Q" h+ d5 I9 Y3 C1 m; d它同样摆在交易平台、做市商和平台方面前——毕竟，市场不可能永远依赖更高的杠杆、更激进的合约产品来维持活跃度。
5 {) D1 X* T; Z
实际上，整套固有逻辑开始倾覆时，行业早已开始向外延寻求解决方案。
+ R2 k( M9 n; S9 C3 M9 n
我们都在讨论的方向，就是把传统金融资产重新包装为链上可交易资产。

股票代币化、贵金属资产，正在成为交易平台布局的重中之重。从一众中心化交易平台到去中心化平台 Hyperliquid，都已将这条路视作了破局的关键，市场也对此给出了正向反馈——上周贵金属最疯狂的几天，Hyperliquid 上单日白银交易量一度突破 10 亿美元，币股、指数、贵金属等资产一度占据了交易量前十的半壁江山，助推 HYPE 在「全资产交易」的叙事下短线大涨 50%。
7 B! O' B+ J6 Q
诚然现在的一些口号，诸如「给传统投资者提供新选择、低门槛」等等其实言之尚早、并不现实。

6 y2 n. z9 p8 n; T$ G" {$ h# D9 m但从加密原生视角来看，它可能解决内部问题：原生资产的供给和叙事都放缓，老币萎靡、新币断供之后，加密交易平台还能向市场提供什么新的交易理由？

$ |7 O2 s; k! `, T# Q7 u( o代币化资产对我们来说容易上手。过去，我们研究的是：公链生态、协议收入、代币模型、解锁节奏和叙事空间。
* a' D4 E2 B) I
* g1 ]" o1 z% E' c, r) i* _现在，研究对象开始变成：宏观数据、财报、利率预期、行业周期与政策变量，当然了，这其中的好多部分我们也早就开始研究了。

* Z' `( s8 L  y本质上，这是一次投机逻辑的迁移，而不是简单的品类扩展。

4 K3 d$ Y9 a, c9 G0 N4 r上线黄金代币、白银代币，也不仅仅是多加几个币种，它们真正试图引入的，是新的交易叙事——把原本属于传统金融市场的波动与节奏，引入加密交易系统内部。
: Z9 a" @) B  I" c5 z
预测市场
# Z3 k- U2 S( Y/ a1 |2 [除了把「外部资产」引入链上，另一个方向，是把「外部不确定性」引入链上——预测市场。
% B% d- X- E2 _+ l6 Q% w3 V
据 Dune 数据，虽然上周末加密行情暴跌，但预测市场交易依旧活跃度不降反增，周交易笔数再创历史新高，达 2639 万次，位居首位的 Polymarket 交易笔数为 1334 万次，紧随其后的 Kalshi 交易笔数为 1188 万次。
! k/ `4 k& F9 @
$ D. t& G' f1 A, I7 k8 `5 w关于预测市场的发展前景和规模预期，我们就不在本文赘述了，Odaily 最近每天都要写 2 篇以上分析预测市场的文章...... 大家可自行搜索取用。
. ]+ v) K) A! ~% Q4 e: a: O
* ]- Q3 e. q9 n% j4 }* v我想从币圈用户角度聊聊，为什么我们会玩预测市场，是因为我们都是赌狗吗？

当然是。
7 b$ t0 v+ t% K7 o* E$ k& Z
其实，过去很长一段时间里，山寨交易者本质上也并不是在赌技术，而是在赌事件：上不上币、有没有合作官宣、是不是要发币、是不是要上线新功能、是不是有合规利好、是不是能蹭到下一轮叙事。
  @0 P8 V! P( n% m6 Z0 x% J0 e+ b4 d( c
价格只是结果，事件才是起点。

. y) i3 d: h, L( w+ W而预测市场，第一次把这件事从「价格曲线里的隐含变量」，拆成了一个可以被直接交易的对象。
0 g# b8 T. z* E6 ^
9 K- y# `4 ~' A+ k# D0 _你不需要再通过买一个代币，去间接押注某个结果是否发生，而是可以直接对「会不会发生」本身下注。
: U: l0 O5 U$ K# Q" {9 p  S) K
& X* I4 U! a6 Q3 `更重要的一点在于，预测市场适配当下这个「新项目断供、叙事稀缺」的环境。
! H3 w% P  P; I$ ~
当可交易的新增资产越来越少，市场注意力反而更加集中在宏观、监管、ZZ、大佬行为和重大行业节点上。

; }" J& T- G. P+ J: |换句话说，可交易的「标的」在变少，但可被交易的「事件」并没有减少，甚至变得更多。

这也是为什么，预测市场近两年真正跑出来的流动性，几乎全部来自非加密原生事件。
* {! M( {1 ~; C. H) y2 R; [, j8 C
它本质上是在把外部世界的不确定性，引入加密交易体系内部。从交易体验上看，它对原本的币圈交易者也更友好：

8 d1 q( P3 r' U% e! E核心问题被极度简化为一个——这个结果，会不会发生？以及，现在这个概率，贵不贵？

. I& m0 h$ G/ J和 Meme 不一样，预测市场的门槛不在执行速度，而在信息判断和结构理解。
0 u8 f# W+ m& q% h8 j
这么一说，是不是感觉这个我也能试试了。





( `# I9 {4 S9 ^# K, w" m

山寨都跌成这鬼样了，还琢磨一年后交易啥，不如先看看能不能扛住这波清算

唉，现在确实感觉山寨都挺难的，一年后能剩下啥真不好说

我觉得加密市场关注的啊.

现在这行情真像在赌命，平台天天换花样，也只能跟着节奏走，稳住心态别瞎冲

一年以后的事情也是不太好说了

唉，这行情确实够呛，感觉山寨币这波又是凉凉，未来真得好好想想了

还是要在看是有什么交易了

这个是可以去搞起来的啦。

加密市场的未来，还得看项目能否创新突围，交易平台也要随时关注走势变化

未来的事情谁说得准，看结果就是

山寨都跌麻了，现在看啥项目都像在画饼

7.6万心理关口确实折磨人，几个朋友杠杆山寨都躺平装死了

我看我们还是面向当前吧，现在是生存问题呢