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2026 年 3 月 24 日，Circle 的 CEO Jeremy Allaire 大概度过了上市以来最难熬的一个交易日。 _6 F6 ~5 }2 @: _& B
8 Y/ M. o" [4 J V+ I& Q' }) @
他联合创办的稳定币公司，股价盘中蒸发了五分之一。当天超过 3000 万股换手，恐慌在盘面上写得清清楚楚。
8 V, W. |4 x" `" q Z+ q5 c) N
: Y/ i1 X& y+ ?$ }5 O9 J而制造这一切的，是华盛顿一栋办公楼里流出的几页纸。
; G- [" h1 ]5 S0 y! y
! B# L3 d$ h6 s& B) H) E
/ p$ u( c7 Q/ n$ p9 n# n8 U( D) o4 q780 亿美元的「自来水」生意( |0 V: Y' s$ F3 s* B
要理解这场暴跌，得先搞明白 Circle 到底靠什么赚钱。- F, O2 _8 f8 l z' R6 o. ]) b
2 ]7 I9 ^) v. ~( b: q
很多人以为稳定币公司是科技公司，Circle 干的事情其实更像银行。你给它 1 美元，它给你 1 枚 USDC 代币，你拿着代币在区块链上随便转、随便花，它拿着你的美元去买美国国债。# P$ Z) g' f' U5 U& e
/ P: o/ J8 s; S( S% s
国债的利息，就是 Circle 的利润。
3 U" [) k2 J. _: a, R5 N+ l z3 W' B7 q h7 }0 K
这门生意赚钱赚到什么程度呢？2025 年第四季度，光储备利息就贡献了 7.33 亿美元。7 G+ a9 u, G* J' N1 \2 x% j; m
& A8 p. _+ i3 {USDC 的流通量一年内暴涨 72%，冲到 780 亿美元。Circle 手里握着一个 780 亿美元的资金池，利息像自来水一样往里灌，一天都不停。
; ?: N4 j! z9 `+ O9 E. O4 O4 ?, P9 O2 ^
光吸储还不够，得让更多人愿意把钱换成 USDC。于是 Circle 和 Coinbase 做了一笔交易：Circle 把利息收入分一部分给 Coinbase，Coinbase 再以 3.5% 的年化收益回馈给持有 USDC 的用户。你把钱放进去，躺着就能生息。不用懂区块链，不用做任何操作，收益自动到账。% K: Y' B. z! U, g$ [- ]& L
' k2 g0 F3 L7 a8 J& J2 a4 C这套模型形成了一个漂亮的飞轮：收益吸引用户，用户带来资金，资金产生利息，利息反哺收益。飞轮越转越快，Circle 的股价也从 2 月初的约 50 美元一路冲到 135 美元，六周涨了 170%。市场预期美联储将维持高利率，也帮了 Circle 一把，利率越高，储备利息越丰厚。
' F# O% Y+ ^; S: d+ x. `" W7 `* n3 b, w9 s
然后，有人盯上了这台机器。5 @3 }6 W- d! E6 `0 i g" D9 h( G. P
( J1 G$ U6 q$ L; S8 {5 z0 y银行业的反击
% o0 L0 H( D1 ]7 K" U2 \8 @3 月 24 日，美国参议院 CLARITY Act 最新草案bao光。" w! E' S. ^5 u; D! T- @' b
& I; t" M* {1 z/ ?这部全称为《数字资产市场清晰法案》的立法，本来是要给加密市场定规矩的，此前已经在众议院通过了一版。但参议院在最新版本中加了一条修正：禁止任何平台以直接或间接的方式，为被动持有稳定币提供收益，包括一切在经济或功能上等同于银行存款利息的安排。% n" r. |$ m' R
/ I0 {0 ]* i, z, a说白了，你们搞的那套「持币生息」，以后不准了。4 j. M: o7 w, g' ~& M) y1 A
7 F0 n$ x R6 O, `: G( p5 Z
这条禁令捅到了 Circle 的要害。如果不能付收益，短期内没人有动力持有 USDC，长期看 Coinbase 上的稳定币业务也会萎缩。Coinbase 第四季度有 3.64 亿美元的收入来自稳定币，这笔钱直接悬在了半空中。
# m% z$ L, x3 Y1 T9 Z' g% s! Z0 e, E" k
禁令背后的博弈比禁令本身更有意思。9 H0 B/ S! s" m h5 R* B% e& X
! R7 a# E; i) ~5 s
这场围绕稳定币收益的角力，其实已经持续了将近一年。
1 O) u. ^! b9 b" B/ L. j1 l% k: T! g6 k. ]$ a
2025 年 7 月签署生效的 GENIUS Act 已经禁止发行方直接向持有者付息，但法律没有明确覆盖关联方和第三方平台。Circle 和 Coinbase 正是利用了这个灰色地带：Circle 把储备利息分给 Coinbase，Coinbase 再以「奖励」名义发放给用户，钱兜了一圈照样到账。
% Y8 A( c E3 J9 ?; ~1 A+ U/ w7 j, ^7 k
以美国银行家协会为首的 40 多家银行业协会随后联名致信国会，要求堵上这个漏洞。CLARITY Act 最新草案里的收益禁令，就是这轮游说的直接产物。5 h# _2 o9 x, [
8 w3 h/ @! W+ o1 c) N. O推动这条修正案的是美国的传统银行业。) A! t0 q# V3 S, L
" |7 |6 @# q* y3 A- r道理很朴素，如果 Coinbase 能给 3.5% 的收益，客户为什么还要把钱存在传统银行的活期账户里？稳定币这套收益玩法，直接撬动的是银行的存款根基。据报道，银行代表们在草案文本出炉当天就被安排了审阅。加密行业想干银行的活，银行绝不会坐视自己的存款被一群写代码的人抽走。
/ v. B0 ]& h! V5 x, b! Y8 y# s5 L0 ~* U+ B
国会山上的议员需要在两股力量之间做选择，至少从这份草案来看，传统势力暂时占了上风。
; s' ]3 ^# B4 ~; V/ l% g; l; ` z% h# P( {4 ]3 i# j
Futurum Equities 的首席市场策略师 Shay Boloor 点出了一个更要紧的问题：这条禁令堵死了 USDC 从支付工具升级为「价值储存」产品的路。6 j: K0 S9 s% M2 o2 o* H, m! {
$ l. z" I% A/ W, O3 `# O
而那条升级路径，恰恰是过去几周 Circle 股价狂飙的核心逻辑。股价涨 170%，靠的是市场对 USDC 未来想象空间的定价。现在这个想象空间被立法草案砍了一刀，170% 的涨幅反而成了最好的做空理由。$ Z4 T$ _ q" j( L
7 C! E. K4 a5 s+ Z5 \
股价从 125 美元高位直坠到 101 美元附近，创下 2025 年 6 月上市以来的最大单日跌幅。一同被拖下水的 Coinbase 跌了约 10%。
7 @0 D! d5 g% D; j* }
! p; c& i$ @* ~$ aTether 的「趁你病」
, l) G. x8 D/ `: ]" a偏偏祸不单行。
" {1 ]6 T: H9 b9 N( @/ p' U- F* n8 [ K$ Z: l9 K! p) ?' y
同一天，Circle 最大的竞争对手 Tether 宣布，已经聘请了一家四大会计师事务所，对旗下 USDT 的全部储备进行正式审计。: t2 A" [2 M/ t
$ Z4 U# e* g3 O P4 }这条消息放在平时可能只是花边新闻，放在这个时间点，杀伤力放大了十倍。
& N- }2 F2 z* `* r# ?0 K! S7 c+ ]
# y' z8 u3 i* Y5 ~ K: ]稳定币江湖的格局一直很分明：Tether 的 USDT 规模最大，但储备透明度饱受质疑；Circle 的 USDC 规模小一些，胜在合规扎实。
( l: ?# k, B* ]" T1 d# F7 [* m% E4 m" y& |( E$ i1 B) r
1 o' a) i) ?" X; ?) R% \0 ~( Q' f
机构投资者选 USDC，很大程度上是买一个「放心」。Circle 的护城河说到底就是信任两个字。1 ?. d+ z/ u3 k0 g3 |6 N
) C1 A$ r }2 A5 f! Q
现在 Tether 要补这块短板了。审计一旦通过，USDT 和 USDC 之间最大的差距就被抹平。监管这头在掘 Circle 的护城河，竞争对手那头在建自己的护城河。! i' G' @$ W( h
. p, i, |; {2 R
两面夹击，时间点又如此精准，很难说是巧合。稳定币监管格局即将重塑的前夜，Tether 选在这个窗口亮出诚意，算盘打得很响。
( u9 ]% P! _8 k: } } X7 c; {9 L: U- l- S: M+ c9 h+ }" l( {* T
有市场人士直言，如果 Tether 拿到四大的审计背书，再配合更深入的美国市场布局，USDC 在机构端的份额会被进一步蚕食。! g( f9 ]0 y" P( v$ R1 ^8 m: K0 m
; ~; ?0 }8 _, R% B/ L" Z# uCircle 过去几年苦心经营的「合规优等生」形象，正在从独家优势变成入场门槛。" d7 \4 a/ U6 Y5 Q* `
0 W# E! Y1 U6 ]$ a盔甲与枷锁
- O# i; d$ i M5 E. {# s3 H' x不过也有冷静的声音。! ~ H: p4 c5 L5 {
9 }/ s0 M7 h7 w7 i( t0 eClear Street 的分析师 Owen Lau 觉得市场反应过头了。他说实际情况没标题看起来那么糟，更像是对复杂立法新闻的膝跳反应。( _9 q$ v+ p7 f3 E
# Y2 S" X5 i& [0 L7 d7 ~' C4 E+ b他有道理，CLARITY Act 目前还是参议院的一份草案，离正式成为法律还有漫长的博弈过程。
8 b( s' o4 D& w3 k* [# t- w4 U+ r( ]. ?+ s
特朗普ZF虽然在推动法案通过，但收益限制条款本身也可能成为法案推进的障碍。收益限制在最终文本中可能被改，甚至直接删掉。0 v# G4 \6 J: ]/ H( Y
- d' B- B, h+ \" o: Q9 H [) B9 K草案也没一刀切：跟支付、转账、推广活动挂钩的奖励仍然可以搞，只是「躺平生息」不行了。SEC、CFTC 和财政部还将在法案生效后一年内进一步定义什么算「允许的奖励」，细则都还没写。
& I' @& ?7 d1 W, C+ ^
5 N( F" M( z9 p; g5 d如果 Circle 能把商业模式从「持有即收益」改造成「使用即奖励」，游戏也许还能继续。
" J) f* o2 n" Y0 V# o. \$ x& W' M! x5 C! e; a f
另外，USDC 的增长并不完全靠收益驱动。全球最大的预测市场 Polymarket 跑在 USDC 上，这种交易型需求不会因为一条禁令凭空消失。- {4 J' v2 h$ x$ U+ z* ]1 K
! Q% H, `, v+ SCircle 去年还发布了 Arc，一条为稳定币金融场景打造的 Layer-1 区块链，覆盖全球支付、外汇和资产代币化，试图把业务从稳定币发行扩展到金融基础设施。USDC 不会死，但它能不能继续保持过去一年的增长速度，要打一个很大的问号。) _2 L* Q6 r2 P% T
( Y8 p4 t* |0 @0 |
回过头看，这场暴跌给所有加密公司提了个醒。8 l8 T2 _1 Z* q0 a* C
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过去几年，加密行业最成功的一批公司走的都是拥抱监管路线。Circle 是这条路线的模范生：主动 IPO、透明审计、积极游说，一切都在向华尔街证明自己是穿西装的金融创新者。市场也给了回报，上市不到一年，股价翻了好几倍。第四季度营收 7.7 亿美元，同比增长 76.9%，每股收益 0.43 美元，大幅超出市场预期的 0.25 美元。账面上看，这是一家增长凶猛的好公司。
; k; {2 u+ P6 z) V
. Q; u1 M+ ~7 M6 B i+ A) [% {( U& l但 CLARITY Act 草案暴露了一个让人不太舒服的现实：合规意味着你自愿站到了监管的射程之内。Tether 待在海外，这条禁令对它没什么直接影响，Circle 作为美国上市公司，只能老老实实接受审视。合规给了 Circle 盔甲，也给了它一副枷锁。
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4 R3 [ N& B( ]) E: Q! b9 y# V法案还在谈判，故事远没有结束。- w. t* T& r* w) M' X4 T0 ^; U
0 C$ D! n& J( Y4 a1 I但 2026 年 3 月的这一天值得被记住：当加密世界的创新触碰到传统金融的利益边界时，国会山的天平倒向哪边，归根结底看的是谁在华盛顿的声音更大。
, Z. R. y# E; }. o" {/ u" _. Z# l8 O3 A- v4 S6 K% K- P/ ~
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这哪是科技公司啊，纯纯的金融玩法，一纸草案就能让股价跳水，真刺激 |
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嚯，就几页纸的草案把Circle干崩五分之一？这加密圈比博彩还刺激， |
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这波草案杀伤力真不小，直接给Circle的银行模式来了个釜底抽薪 |
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这波暴跌比赌桌上的冷风还吓人，3000万股砸盘简直像被庄家定点爆破 |
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我们都是赌桌上的人哪，深有体会是不是？ |
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稳定币这玩法跟银行吃利息差不多，一纸文件就能把股价干趴下， |
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