华兴资本豪赌 Web3：后包凡时代的豪赌（转）

　2025 年盛夏，华兴资本再次成为市场关注的焦点，它与 YZi Labs （前 Binance Labs）签署合作备忘录，计划投入 1 亿美元重仓 BNB Chain 公链代币 BNB。
3 x- B; N+ ?/ |3 b
. C+ N5 v6 r* V" x: d' K　　仅两个月前，董事会刚刚批准同样规模的资金进军 Web3 与加密货币领域。如此密集的动作，让外界纷纷猜测华兴正在谋划一场深度转型，甚至可能是自我革命。
' d. n/ Q& p& n- {+ V
　　在天朝的投行版图中，华兴从来都是一个特殊的存在。
- z$ G( f" j) R# r+ ]  E
　　它既没有中金、中信的国资背景，也没有高盛、摩根士丹利的百年积淀。它的成长路径几乎完全踩在了天朝互联网爆发的节奏点上。2005 年创立以来，华兴见证并操盘了滴滴与快的的合并、

( i, w: k: V+ `# M' ?5 Y( {美团与大众点评的联姻、58 同城与赶集的整合……几乎每一桩决定行业格局的并购案背后，都能看到华兴的身影。若没有那十年互联网的野蛮生长，华兴或许难以登上“并购之王”的宝座。
& p& F) d) v/ t. G5 z0 y; M1 D
　　然而，当潮水退去，当互联网经济从增量时代进入存量博弈，反垄断的大棒高高举起，华兴赖以生存的土壤正在发生根本性改变。

) x7 o  I7 f3 x　　这家曾经风光无限的精品投行，正面临着前所未有的生存挑战。

$ U0 y' \+ O( C　　进军 Web3，究竟是华兴的自我救赎，还是传统投行在数字时代的集体宿命？
$ F) T+ T/ V1 j0 |6 p" A' X
　　并购之王的困境
- q7 @% B0 _/ i/ r" z# I
$ S1 Z% u0 D1 x3 t　　2021 年，华兴资本交出了一份几乎完美的成绩单：全年总收入达 25.04 亿元。该年度的净利润也实现了 56.5%的同比增长，达到 16.24 亿元。那一年，它先后完成了理想汽车香港 IPO、快手科

技上市等标志性项目。年报里，包凡在年报中兴奋写道：“我们正站在新经济下一个十年的起点。”

　　但巅峰往往是转折的开始。

2 X( K1 f2 a1 R% G　　2022 年，华兴资本控股营收、净利润双降，全年营业收入 15.33 亿元，同比下降 8.36%；全年亏损 5.64 亿元，同比下降 134.71%。

　　这一切背后，是大环境的急剧冷却。

  ~/ w$ q1 ?3 q2 V% K5 s- c/ w　　根据《2022 年天朝企业并购市场回顾与前瞻》，当年全国并购交易总额同比下滑 23.5%，TMT 领域的跌幅更是高达 41%。对依赖 TMT 并购起家的华兴而言，这几乎等于抽走了赖以生存的土壤。

　　然而，更深的危机并不在数据，而在模式。
' K% Z) E9 B; P' v  k& N
　　华兴的崛起，踩中的是天朝互联网从 0 到 1 再到 100 的黄金时代。那是个充满野性的年代：创业公司需要迅速做大做强，巨头渴望买下赛道，资本热衷于讲故事。华兴正好扮演了这场资本狂欢中的

$ g+ B- Z6 u; R5 L( n“超级撮合者”。包凡的个人魅力、人脉资源，以及对行业趋势的敏锐直觉，构成了华兴的护城河。

　　只要市场处在增量周期，只要并购仍是资本市场的首选剧本，华兴就如鱼得水。几乎每一笔改变格局的大交易背后，都能找到他们穿梭斡旋的身影。
' v' j# N, ~: T, ^8 y
" e0 a6 K" H& U' G4 H　　可一旦环境逆转，故事就走向了另一面。市场进入存量竞争，“强强联合”逐渐变成监管的警戒线，原本无往不利的模式失去了舞台。

　　这才是华兴真正的困境：并非业务下滑，而是赖以成功的模式被时代抛弃。
0 U' B  p2 {! j0 @9 v5 ?
  B! ^7 l$ [+ a! \　　中心化的人脉网络、封闭的信息渠道、以关系驱动的价值创造，在一个强调透明、开放、去中介化的新世界(7.800, -0.10, -1.27%)里，显得格格不入。

1 o7 X& K& g7 X4 O! A1 ?　　特别是在以包凡为核心的文化中，更显得步履维艰。路透社援引一位认识包凡的人士评论称，华兴仍是一个 one-man business、key-person focus（关键人物为核心）的商业模式，这在新时代下已
( l  b, i! o5 ]# m; g
# I! y; i- W0 S% U. \难以为继。
0 A: p+ R& {8 Y# u" W, s
  D1 G! K5 e0 S/ A& d- V　　隐秘的 Web3 布局
- t$ U# {/ h4 l1 g
　　华兴资本对 Web3 的探索并非临时起意。

; N4 [; P: E/ u* T* m4 M+ g) F. u　　2018 年 5 月，Circle 宣布完成 1.1 亿美元 E 轮融资。投资者名单里挤满了 IDG、Breyer Capital、比特大陆等一线机构的名字。几乎没人注意到，华兴资本也在其中。
) ?+ g5 ~  k$ N' C" [: S2 D& Q
! |- U. w8 |/ W, t$ g8 H　　若非 2025 年 6 月华兴主动发出贺信，外界甚至难以知晓它早已“上车”稳定币赛道。细查 Circle 招股书，华兴并未列入主要股东，意味着其持股比例有限或已在上市前清仓。

　　尽管如此，投中了 Circle 的华兴，依然让投资者感到久违的兴奋。

  c* s7 v/ a9 |2 \9 K) Q7 f1 N4 P　　成功跻身“Circle 概念股”后，华兴资本股价从 3 港元飙升至 6 港元以上，涨幅超 100%。对于一家上市后长期震荡下行的公司，这无疑是一针强心剂。

　　华兴能投资 Circle，源自包凡多年前的未雨绸缪。
- G9 u0 M* f$ K
& L6 O# p: G& b9 X　　2015 年，正值华兴资本的巅峰。作为天朝新经济领域最炙手可热的投行，华兴几乎参与了所有重要的互联网公司并购和融资。然而就在最风光的时刻，包凡却抛出一句让人意外的判断：“三年后我们

可能就没饭吃了。”
7 l* S& d5 u! D8 O0 X
, h3 l0 H; |* c  P- D- A1 Z　　那句话成了华兴转型的起点。包凡很清楚，单靠顾问费和佣金的模式过于单薄，必须寻找新的增长引擎。于是，他选择从“服务者”转为“参与者”，从顾问变为股东。
, f/ ^- W4 H4 X9 c+ [
8 n8 o9 @/ l5 r  O  {　　放在华兴的投资版图里，Circle 并不耀眼。同期，它投了美团、京东数科、快手、理想、蔚来、泡泡玛特……相比之下，一家做加密支付的美国公司显得有些“非主流”。更何况，主导这笔投资的雷鸣
6 m+ z& V, [( `# a
8 v2 a% x' m- j/ d后来也坦言，能投中 Circle，有运气的成分。华兴入场较晚、份额不大，很难说真正赚到了大钱。
- Z1 X+ @1 z% F+ [! L- y9 [
　　除了 Circle，华兴还在加密圈留下了多处脚印：直接投资 Amber Group、Matrixport；为嘉楠科技、Bitdeer、HashKey 担任融资顾问。甚至还请了具有多年区块链从业和创业经验的 Frank Fu Kan 担任独立非执行董事。
- q6 |1 c( j. B9 Z( K/ \; X6 n$ v
+ t) i  ]; a7 W' i: u　　然而，这些努力并未立刻转化为亮眼的业绩。根据 36 氪的报道，华兴在加密市场更多赚的是融资服务的辛苦钱，而非资本运作的超额回报。Circle 对于华兴的价值，更多存在于想象空间和市值修复的层面。
5 t3 W# L- m& _- \- B
　　后包凡时代的豪赌

　　2024 年，华兴资本迎来一个新的掌舵者。

0 X0 T: n: p% @; {# [* V　　包凡失联后，他的妻子许彦清逐渐走到台前，接管了这家精品投行的方向盘，前任 CEO 谢屹璟出局后，华兴资本形成了由董事长许彦清、首席执行官王力行、执行董事杜永波为核心的铁三角领导班子。

　　许彦清顺势提出了“华兴 2.0”战略：淡化对传统互联网业务的依赖，把赌注押在硬科技、Web3 和数字金融上。
, c# Q9 `1 t( E( c, d
2 z9 K. @; r5 r1 x: h4 w) y　　这种转向并非心血来潮，而是精准踩在政策的节点上。
% `' O9 w7 O& ]. u/ E4 S5 e
( o  h5 V2 j1 R+ [　　2025 年 5 月，香港立法会刚通过《稳定币条例草案》；一个月后，ZF又发布《数字资产发展政策宣言 2.0》。几乎同一时间，华兴宣布董事会批准 1 亿美元预算，正式进军 Web3 与加密资产领域。
  x: \! _: }5 g+ v7 I+ B, U" [& a
, j4 o$ L- u0 \0 T  B+ |　　这一决定让外界嗅到了熟悉的味道。过去，华兴善于踩中时代节点，帮助天朝互联网公司跑赢了野蛮生长的十年；如今，它似乎想在新的赛道复制一次当年的成功。只是，这一次缺少了包凡的身影。
8 G# m% @; |: {6 K# M* R0 K$ B& A7 z
( b6 A" ^# C! d! m　　8 月，华兴资本又与 YZi Labs 签署备忘录，计划斥资 1 亿美元配置 BNB 资产，成为首家将 BNB 纳入数字资产配置的香港上市公司，市场很快给出了一个通俗的类比：港股中的“BNB 微策略”。
5 y1 D$ U% P# M( ?9 G' Z8 ^
9 ^$ f( M$ J  f: Q　　买币只是第一步，后续华兴资本还计划在 2 个方面持续赋能 BNB 生态。
& {0 C: Z# K- k+ R* |
　　首先是与华夏基金（香港）及其他合作伙伴开发基金化产品，推动 BNB 在香港合规虚拟资产交易所上市。不知是否是巧合，9 月 3 日，香港合规交易平台 OSL 面向专业投资者开放 BNB 的交易服务，成为
4 P) D4 m' n0 Y" q! ?3 P; _
香港首家支持 BNB 交易的交易所。

　　其次，华兴资本将在 YZi Labs 协助下设立规模达数亿美元的 RWA 基金，推动 BNB 公链在香港上市公司稳定币及 RWA 应用场景落地。

　　这些动作背后，华兴试图借助第一大交易平台 Binance 的势能跻身 Web3 核心玩家序列。

　　8 月 29 日，在 BNB Chain 五周年庆典活动上，许彦清与 YZi Labs 负责人 Ella Zhang 对话时表示：“自从华兴与 YZi Labs 建立战略合作以来，我们接收到大量传统金融机构的咨询，他们不再询问“为什么需要
7 j4 k! ^/ |' |4 F% e. X  f5 t2 G9 L
配置数字资产，而是关注‘如何正确配置 BNB 这类代表未来金融生态的核心资产’。”



7 s7 X0 Q# Q' [5 n: t4 g6 G: J

$ [+ m+ q9 Z  M2 P
0 l  q! T1 {5 }+ x0 M; Y, |
　她进一步强调：“华兴不仅要成为连接 Web2 与 Web3 世界的桥梁，更要通过我们在投行服务、资产管理和财富管理领域的专业能力，继续引领华兴成为 Web3 时代最具标志性的投行。”

　　总结起来，华兴的逻辑很清晰：

2 g# R2 s% O' w1 m　　外部逻辑：当传统机构想要进入加密市场时，直接投资往往面临更高风险，而投资华兴股票则能间接获得加密资产敞口。

　　内部逻辑：Web3 与 Web2 的融合必然催生新的融资与并购需求，可以复制一次“互联网并购十年”的故事。
+ V/ L3 Q7 l9 I. P4 K6 L- C
　　换言之，华兴想在加密世界里，继续扮演那个可以左右市场格局的“第一投行”。

　　愿景很宏大，但落地时的掣肘却异常现实。

　　转型的困境
% ^' G$ x  ]. L3 V" S2 v
　　作为一家靠 TMT 并购起家的精品投行，华兴的核心优势一直是对天朝互联网行业的深度理解和创始人资源。
9 T5 T( X  U. Q, n
　　在传统投行的世界里，激励机制是清晰的：佣金分成、短期业绩、尽快拿结果。投行雇员是典型的“专业服务者”，完成交易，抽取费用。
5 G# l( t0 t! V1 {- t' I: Z' c5 a
　　对于华兴资本来说，全面进入加密市场意味着要直面一个残酷现实：许多传统顶级资本在这片新兴领域都曾败下阵来。
. m: q" z5 S" ]$ G
　　首先，FA 模式的失效几乎是注定的。
$ K) J0 S' ]+ I, R* d4 ?
　　在互联网并购的黄金年代，华兴之所以能成为“超级撮合者”，靠的是人脉网络和信息不对称：谁在融资、谁在出售、估值如何，往往只有少数投行掌握。而在链上世界，资金流动、治理投票、协议数据几乎

完全透明，任何人都能实时追踪。除了少数亚洲的大型交易所或资管机构确实需要 FA 协助融资，大多数项目的资本动作更接近于“凑份子式投资”，甚至像 Hyperliquid 此类衍生品平台从始至终压根不需要外部融资，
6 h; v& o* j8 [0 `
- A' ]: @5 y" d7 g; ]投行的议价与撮合优势不再显著。
: P5 t; x, k8 U. B. j9 o
　　于是，想要真正获得超额收益，华兴资本只能亲自下场做投资。

　　“做 FA 主要交个朋友，通过投资来挣钱”，曾经有 FA 从业者抱着这样的心态在加密世界进行探索，顺利交到朋友并且开启投资之后，他成功把钱亏了出去。
  e2 ]# r+ D& {4 A+ d* G
　　加密世界的一级市场凶险之极，要做好投资必须对加密市场的底层逻辑有深刻理解，并能与最优秀的创业者建立连接，持续赋能。

　　然而，币圈往往充斥着短期叙事陷阱：某个项目一旦踩中风口，可能在几个月内估值暴涨；但叙事退潮后，市值瞬间腰斩，团队缺乏商业模式，只能依赖卖币为生，市值持续下跌。更何况，当下市场已经对山

寨币失去信仰，资金主要集中在 BTC、ETH、SOL 等头部资产。即使是当下热门的币股联动模式，在未来或许也有被证伪的一日。
7 D) b% `7 n8 z( h. W1 G
　　对于华兴来说，这意味着两层风险：
6 Q5 f2 J; T) G! F; g9 W. l6 Y
7 k, k- H/ ]$ B7 V　　一是投资眼光是否足够穿透叙事陷阱；二是声誉风险。

: y, b( b, n7 r( ?# e) H4 c+ M4 P　　加密周期更迭之快远超传统市场，一个协议被黑、一个项目跑路，都可能在 48 小时内摧毁市值。若华兴踩雷，不仅资金受损，更可能失去辛苦积累的“精品投行”口碑。
. [1 ~- v0 |5 I' M$ D
/ o! m. i& q; U( F- d/ @# K5 V* N. ?　　新加坡的国家主权基金淡马锡，不仅在 FTX 中损失了约 2.75 亿美元，更严重的是，作为一个国有背景的投资者，淡马锡因此遭遇国会质询，被迫承认“尽调存在重大疏漏”，对声誉打击极大。
$ |& u+ u. E* r% e
　　从这个角度看，华兴资本的最佳路径或许不是再造一个加密版“并购之王”，而是转向一个大型二级市场玩家。通过战略性配置 BTC、ETH、BNB 等核心资产，叠加量化策略和风险对冲，去追求稳健收益。
% o0 m' F( S- k5 n  G8 t! }
8 ]4 x6 }" ^8 t5 \　　但这条路同样凶险。

　　交易意味着与无数专业量化基金、加密原生交易团队、跨国做市商同场竞技。没有深厚的技术能力、风控体系与链上数据洞察，仅凭传统投行的品牌与人脉，几乎不可能建立真正的优势。
. U$ B! X0 S# [. d9 X
　　华兴资本正处在一个尴尬的境地：

　　做 FA，信息优势不再；做 VC，叙事陷阱密布；做二级，又缺少原生基因。

% T+ h& P& _& n$ h) T　　这也是众多传统 FA/VC 在加密世界的困境，要想在 Web3 立足，不仅需要资本投入，更需要彻底的认知重构。
/ o+ n1 g- J# M3 C
　　它必须回答一个问题，在这个透明、去中介化的世界里，华兴的价值究竟是什么？
/ ^1 ^) m( x8 J. A- {( E4 P$ x! t0 P4 u
　　站在 2025 年回望，华兴的 Web3 转型更像是一场被推上牌桌的实验。它并非出于主动选择，而是被环境一点点逼到角落。

0 p& A! e8 K. Z( ~+ x1 J　　20 年前，华兴因踩准天朝互联网的起飞窗口而崛起。那时的包凡带着一股挑战者的锐气，用“懂互联网的投行”撕开了旧金融的缝隙。

　　今天的局面却不同：Web3 带来的不是线下业务搬到线上，而是金融逻辑的彻底重写：去中心化、无需许可、社区治理，这些理念直接撼动了投行赖以生存的中介地位。

8 h& p4 y0 a7 t; b' _# G　　角色的转变让问题更尖锐。当年的华兴是初创者，可以轻装上阵；如今的华兴已是既得利益者，想要“all in”新赛道，意味着割舍和背叛。对一家已经被写进天朝并购史的机构而言，这样的选择比二十年前更残酷。

& Q* ~( Y( M8 X5 z" D# Q　　放眼全球，传统金融机构鲜少在数字资产转型中取得真正突破。高盛算是最早试水的投行，但至今数字资产业务在其收入中依然微不足道。这个行业的共同难题是：能否自我革命，还是注定被新物种替代？
& ^: S. T8 R) v; e
　　但对于华兴来说，已经没有回头路。

  d9 n) z9 [; R
. s9 Z) [: ]5 O  a- {$ g

豪赌也是相当的牛逼的啦。

看来华兴资本准备了一波豪赌，Web3潮流下的赌注绝对不能小觑